美联储将如何面对类滞涨的三岔口
先上结论：
1. 通胀持续呈现粘性： 8月PCE同比2.7%、核心PCE同比2.9%，月率回到0.3%/0.2%的中枢，显示“二次黏着”风险未除。([bea.gov][1])
2. 预期上翘：密歇根长期通胀预期升至3.7%，为两连升；情绪同步走弱。([sca.isr.umich.edu][2])
3. 政策沟通：鲍威尔重申非预设路径、以数据为先；内部鸽派与前瞻宽松呼声并存。([聯邦儲備系統][3])
4. 美国经济陷入“类滞涨”情景：主流情景研究把滞涨风险作为下行风险基线之一（油价冲击+增长放缓）；UCLA 直呼“轻度滞涨”。([msci.com][4])
5. 联邦政府停摆：美国政府停摆已进入第二周，参院再度否决拨款，数据发布/质量与需求侧冲击将成外生干扰。([CBS新聞][5])
6. 反身变量：EIA上调美油产量预测并指向过剩→油价均值下行，为滞涨叙事提供对冲因素。([Reuters][6])
1) PCE/PCE核心的台阶效应
8月PCE同比2.7%（前值2.6%）；核心PCE同比2.9%，月率分别为0.3%/0.2%。季度化看，核心月度0.2%—0.3%，说明源自服务项与“超级核心”压力未完全泄洪。([bea.gov][1])
2) CPI侧的同向信号
截至8月，CPI同比2.9%，较年中再抬，印证“二次黏着”而非直线回落；9月CPI将在10月15日公布。([交易經濟學][7])
3) 预期端抬头
密歇根调查显示：一年期预期4.7%小幅回落，但长期预期升至3.7%且两连升；情绪指数同步下行，呈“通胀预期上拱 + 情绪走弱”的经典滞涨前驱结构。([sca.isr.umich.edu][2])
2. 预期上翘：密歇根长期通胀预期升至3.7%，为两连升；情绪同步走弱。([sca.isr.umich.edu][2])
3. 政策沟通：鲍威尔重申非预设路径、以数据为先；内部鸽派与前瞻宽松呼声并存。([聯邦儲備系統][3])
4. 美国经济陷入“类滞涨”情景：主流情景研究把滞涨风险作为下行风险基线之一（油价冲击+增长放缓）；UCLA 直呼“轻度滞涨”。([msci.com][4])
5. 联邦政府停摆：美国政府停摆已进入第二周，参院再度否决拨款，数据发布/质量与需求侧冲击将成外生干扰。([CBS新聞][5])
6. 反身变量：EIA上调美油产量预测并指向过剩→油价均值下行，为滞涨叙事提供对冲因素。([Reuters][6])
一、通胀“再黏”的三条证据链
1) PCE/PCE核心的台阶效应
8月PCE同比2.7%（前值2.6%）；核心PCE同比2.9%，月率分别为0.3%/0.2%。季度化看，核心月度0.2%—0.3%，说明源自服务项与“超级核心”压力未完全泄洪。([bea.gov][1])
2) CPI侧的同向信号
截至8月，CPI同比2.9%，较年中再抬，印证“二次黏着”而非直线回落；9月CPI将在10月15日公布。([交易經濟學][7])
3) 预期端抬头
密歇根调查显示：一年期预期4.7%小幅回落，但长期预期升至3.7%且两连升；情绪指数同步下行，呈“通胀预期上拱 + 情绪走弱”的经典滞涨前驱结构。([sca.isr.umich.edu][2])
二、政策与叙事：从“数据依赖”到“叙事撕扯”
1) 美联储口径：
鲍威尔9月下旬强调非预设路径、数据依赖；内部与地区联储官员对进一步降息的时点与力度看法不一：有人主张更快降息以护就业（对冲增长回落），亦有警示资本开支结构（AI数据中心）可能抬升中性利率，即使名义降息、长期利率与资本成本仍偏高。([聯邦儲備系統][3])
2) 市场情景：
多家机构把“滞涨”作为下行风险基线之一（油价+负供给冲击+增长放缓），权益-债券齐跌的组合风险被量化进资产配置模型。UCLA 甚至使用“Stagflation-lite”来描述当下窗口。([msci.com][4])
3) 反向因子：能源供给的“出清压价”
EIA上调2025年美国产量至1353万桶/日，并提示过剩将压低油价均值（WTI/Brent 年均中枢下修）。若兑现，将削弱滞涨叙事的油价支点。([Reuters][6])
三、政府大停摆效应：经济数据雾霾 + 需求压力剧增
1) 运行状态
联邦政府停摆进入第二周，参院再次否决临时拨款，僵局未解。([CBS新聞][5])
2) 三重冲击路径
统计口径与时点风险：停摆下政府统计/发布可能延迟或质量受扰，加大“数据依赖型”FOMC的信号噪声；政策误判与“后视镜”决策风险上升。部分官员也在公共场合点到数据可靠性这层担忧。([Reuters][8])
财政乘数坍塌（微观层）：承包商停工、低收入家庭的可支配现金流阶段性收缩，对服务通胀是下行压力，但对增长是下砍——“更低增长 + 黏性通胀”的滞胀剪刀。
市场风险偏好：若美国政府持续停摆进一步使得债务风险政治化，这将迫使信用溢价上扬，长端利率弹性上抬，“降息名义→实质融资成本不降”的市场扭曲力量将加剧。
四、我们究竟离“大滞涨”有多远？
1）通胀：核心PCE≥2.7%且月度≥0.2%增速持续；
2）长期预期≥3.5%并仍然向上。
3）经济增长不足：消费情绪/就业扩张边际转弱；停摆延长将削弱Q4需求。([news.umich.edu][10])
4）全球负供给冲击+贸易关税战成本飙升：若能源与贸易政策造成负供给冲击（关税/移民收紧/供应瓶颈）→ 滞涨概率上升；
5）现阶段来看： 目前美国处于“轻度滞涨风险窗口”而非既成滞涨：通胀黏性在、增长边际钝化、政策受数据雾霾影响。若停摆跨越数据大月（CPI 10/15、PCE 10/31），叠加油价再上拱或贸易冲击加码，滞涨概率将明显上升。([勞工統計局][12])
线一｜利率与久期
核心主张：左侧博弈太长久期风险偏大；更看好中段（3–7Y）相对价值与策略性凸性；对长端熊陡保持警戒。
触发条件：若核心PCE月率≥0.3%或长期预期≥3.8%，长端利率再抬概率增；若EIA供给兑现+情绪续降，则可做战术性回补。([Investing.com][9])
线二｜美元与黄金
停摆拖期+数据雾霾→美元短线受避险与实际利差共振支撑；
黄金两难：实际利率上行压制 vs. 滞涨与财政不确定性支撑。倾向逢回补仓、用看涨期权替代方向性多头以控回撤。
线三｜权益与风格
高现金流定价权（公用事业/防御型消费/部分软件订阅）优于强周期β；
AI资本开支链**若抬升中性利率，对**地产/利率敏感**板块是相对利空（官员已提示此结构风险）。([Reuters][13])
4）全球负供给冲击+贸易关税战成本飙升：若能源与贸易政策造成负供给冲击（关税/移民收紧/供应瓶颈）→ 滞涨概率上升；
5）现阶段来看： 目前美国处于“轻度滞涨风险窗口”而非既成滞涨：通胀黏性在、增长边际钝化、政策受数据雾霾影响。若停摆跨越数据大月（CPI 10/15、PCE 10/31），叠加油价再上拱或贸易冲击加码，滞涨概率将明显上升。([勞工統計局][12])
五、交易与风控：三线作战图
线一｜利率与久期
核心主张：左侧博弈太长久期风险偏大；更看好中段（3–7Y）相对价值与策略性凸性；对长端熊陡保持警戒。
触发条件：若核心PCE月率≥0.3%或长期预期≥3.8%，长端利率再抬概率增；若EIA供给兑现+情绪续降，则可做战术性回补。([Investing.com][9])
线二｜美元与黄金
停摆拖期+数据雾霾→美元短线受避险与实际利差共振支撑；
黄金两难：实际利率上行压制 vs. 滞涨与财政不确定性支撑。倾向逢回补仓、用看涨期权替代方向性多头以控回撤。
线三｜权益与风格
高现金流定价权（公用事业/防御型消费/部分软件订阅）优于强周期β；
AI资本开支链**若抬升中性利率，对**地产/利率敏感**板块是相对利空（官员已提示此结构风险）。([Reuters][13])
六、接下来两周的“数据卡口”
CPI（9月，10/15发布）：服务项、租金黏性、超级核心。([勞工統計局][12])
PCE（9月，10/31发布）：核心月率能否回到0.15%以下；分类看医疗/金融服务。([bea.gov][1])
密歇根（10月初步值）：长期预期是否继续≥3.7%。([sca.isr.umich.edu][2])
停摆进程：拨款投票与回溯工资安排（影响消费预期与政治风险溢价）。([CBS新聞][14])
能源周度：库存与产量兑现度，验证EIA的过剩叙事。([Reuters][6])
附：名词口径 & 数据时点
口径：PCE/核心PCE为BEA口径；通胀预期为密歇根SCA；停摆进展以主流实时报道为准。([bea.gov][1])
[bea.gov](https://www.bea.gov/data/personal-consumption-expenditures-price-index?utm_source=chatgpt.com)
[bea.gov](https://www.bea.gov/news/2025/personal-income-and-outlays-august-2025?utm_source=chatgpt.com)
* [Investing.com](https://www.investing.com/economic-calendar/core-pce-price-index-905?utm_source=chatgpt.com)
* [sca.isr.umich.edu](https://www.sca.isr.umich.edu/?utm_source=chatgpt.com)
* [news.umich.edu](https://news.umich.edu/consumer-sentiment-declines-amid-concerns-about-inflation-unemployment/?utm_source=chatgpt.com)
* [聯邦儲備系統](https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20250923a.htm?utm_source=chatgpt.com)
* [Reuters](https://www.reuters.com/sustainability/boards-policy-regulation/feds-miran-says-calm-bond-market-shows-support-rate-cuts-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com)
* [Reuters](https://www.reuters.com/business/feds-kashkari-says-hes-skeptical-ai-is-replacing-workers-it-may-push-up-rates-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com)
* [CBS新聞](https://www.cbsnews.com/live-updates/government-shutdown-latest-stalemate-trump-senate-vote/?utm_source=chatgpt.com)
* [CBS新聞](https://www.cbsnews.com/live-updates/government-shutdown-latest-senate-vote-trump-air-traffic-controllers/?utm_source=chatgpt.com)
* [Reuters](https://www.reuters.com/business/energy/eia-hikes-us-oil-output-forecast-warns-oversupply-will-slash-prices-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com)
* [Los Angeles Times](https://www.latimes.com/business/story/2025-10-01/ucla-economists-forecast-stagflation-lite-with-elevated-inflation-and-unemployment?utm_source=chatgpt.com)
* [msci.com](https://www.msci.com/research-and-insights/quick-take/macro-scenarios-in-focus-stagflation-remains-downside-scenario?utm_source=chatgpt.com)
* [勞工統計局](https://www.bls.gov/cpi/?utm_source=chatgpt.com)
[1]: https://www.bea.gov/data/personal-consumption-expenditures-price-index?utm_source=chatgpt.com "Personal Consumption Expenditures Price Index"
[2]: https://www.sca.isr.umich.edu/?utm_source=chatgpt.com "Surveys of Consumers - University of Michigan"
[3]: https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/powell20250923a.htm?utm_source=chatgpt.com "Speech by Chair Powell on the economic outlook"
[4]: https://www.msci.com/research-and-insights/quick-take/macro-scenarios-in-focus-stagflation-remains-downside-scenario?utm_source=chatgpt.com "Macro Scenarios in Focus: Stagflation Remains Downside ..."
[5]: https://www.cbsnews.com/live-updates/government-shutdown-latest-stalemate-trump-senate-vote/?utm_source=chatgpt.com "Government shutdown stretches into second week as Senate rejects funding bills again"
[6]: https://www.reuters.com/business/energy/eia-hikes-us-oil-output-forecast-warns-oversupply-will-slash-prices-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com "EIA hikes US oil output forecast, says oversupply will slash prices"
[7]: https://tradingeconomics.com/united-states/inflation-cpi?utm_source=chatgpt.com "United States Inflation Rate"
[8]: https://www.reuters.com/sustainability/boards-policy-regulation/feds-miran-says-calm-bond-market-shows-support-rate-cuts-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com "Fed's Miran says calm bond market shows support for rate cuts"
[9]: https://www.investing.com/economic-calendar/core-pce-price-index-905?utm_source=chatgpt.com "United States Core PCE Price Index YoY"
[10]: https://news.umich.edu/consumer-sentiment-declines-amid-concerns-about-inflation-unemployment/?utm_source=chatgpt.com "Consumer sentiment declines amid concerns about ..."
[11]: https://www.reuters.com/markets/us/stagflation-fears-haunt-us-markets-despite-trumps-pro-growth-agenda-2025-02-20/?utm_source=chatgpt.com "'Stagflation' fears haunt US markets despite Trump's pro- ..."
[12]: https://www.bls.gov/cpi/?utm_source=chatgpt.com "CPI Home : U.S. Bureau of Labor Statistics"
[13]: https://www.reuters.com/business/feds-kashkari-says-hes-skeptical-ai-is-replacing-workers-it-may-push-up-rates-2025-10-07/?utm_source=chatgpt.com "Fed's Kashkari says he's skeptical AI is replacing workers, but it may push up rates"
[14]: https://www.cbsnews.com/live-updates/government-shutdown-latest-senate-vote-trump-air-traffic-controllers/?utm_source=chatgpt.com "Government shutdown impasse continues as dispute emerges over back pay for furloughed workers"
